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只要政策设计得好，我们就可以再次将房地产对经济稳定的威胁，化作发展的机会，帮助中国躲过可能存在的超级通货膨胀的威胁
文/赵燕菁
2009年12月11日国家统计局公布的全国平均数据显示，11月房价环比上涨1.2%，折算成全年涨幅接近15%，个别城市的环比涨幅超过2%，折算成全年涨幅超过25%。中央经济工作会议刚一开完，12月14日国务院就召开常务会议专门研究房地产调控政策，凸显了年底住宅价格突涨带来的紧迫性问题。
在2010年，会不会再次出现“政策性拐点”？整个房地产市场都在屏息以待。
通胀预期是怎样形成的
谈论任何价格现象，都不能回避货币问题。房价也不例外。
尽管不同的货币理论对货币增减如何影响经济意见不一，但都认为合意的货币数量同社会财富数量间存在对应关系。如果这种对应关系发生变化，就会出现通货膨胀或通货紧缩。
假如货币流通速度为一个稳定的恒量，市场上货币存量是100元，市场上财富的价格就是100元。现在货币数量没有变，财富升值30%，此时，货币就需要相应增加30元，否则，单位财富的市场标价就会下降，出现通货紧缩；如果财富损失30%，市场就需要减少30元的货币，否则，单位财富的市场标价就要提高，导致通货膨胀。
任何物品市场价格的提高，都是在“吸收”货币；相反，物品市场价格的降低，都是在“释放”货币。前者使货币倾向于不足，后者使货币倾向于过剩。
在经济高涨的周期，商品供不应求，消费者间的竞争使得市场价格节节攀升，企业利润增加，此时，必须释放货币，避免通货紧缩，满足交易的需求；而经济衰退的周期，商品供给过剩，生产者不断杀价，使得市场价格全面暴跌，企业债务增加，此时，就要回笼货币，避免通货膨胀。简言之，“利润增加货币需求，亏损减少货币需求”。
2008年下半年以来，为了应对金融海啸，国家在短时间内释放了巨量货币。M2增幅高达29.42%，不仅远高于2009年年初定下来的17%的增幅，而且也远高于GDP+CPI的增幅。央行最新数据显示，2009年人民币各项贷款增加9.59万亿元，同比多增4.69万亿元(而2007及2008年全年贷款新增分别只有3.6万亿元和4.9万亿元)。其中，高达6万亿的资金流向地方政府融资平台，这些资金的宏观效果(吸收还是释出货币)很大程度上都取决于房地产(形成的是利润还是负债)。加上“4万亿”的财政投资，这些货币如果形成的不是利润而是亏损，市场就可能在不久的将来，看到一场空前的通货膨胀。
难怪天价“地王”一个接着一个
最新一轮的房地产热，源自市场对高通货膨胀的预期，而非地方政府所谓的“土地财政”。道理很简单，如果市场上有两部分人，一部分持有货币(包括债券)，另一部分持有资产(包括债务)，通货膨胀并不会平均地对两者造成影响。在财富流失过程中，持有货币(包括债权)一方的损失，将会远大于持有资产(债务)的一方。现在，很多人嘲笑房地产市场上的高地价已经是“面粉比面包贵”，但如果考虑到通货膨胀的可能，持有土地并不一定会比持有货币风险更大。
更何况这些持有土地的钱又是“借来的”。万德数据显示，2009年前三季度，房地产企业在市场融资累计972.21亿元，还有约40家企业的661.35亿元融资计划等待证监会审批。1～11月，8999亿银行资金注入房地产，同比增长40.17%，较之房地产最火爆的2007年还超出30%。如此多的银行资金注入房地产，难怪天价“地王”一个接着一个，地方政府土地收入纷纷突破历史最高水平。
值得注意的是，前100家房地产上市公司目前的存货周转天数、应收账款周转天数、营业周期，分别长达8.61年、12.02年、19.95年。对如此之长的营业周期，唯一的解释就是房地产企业预期未来地价会大幅上涨。否则，仅资金成本，就可能导致其严重亏损。种种迹象表明，不管学界判断如何，市场已经在为应对超级通货膨胀做准备了。市场知道，一旦出现通货膨胀，手上握有现金的企业和个人，几乎没有机会短期内把现金转变为实物。
高房价吸收了通胀压力
2009年底，印度、越南相继出现通货膨胀。中国刺激经济的力度远在这些国家之上，却没有通胀的迹象。一个合理的解释，就是房价、地价的上涨，导致名义社会财富剧增，大规模地吸收了市场上的流动性。也就是说，房地产市场的高涨，防止(或至少是延缓)了超级通货膨胀的到来。可以想象，如果没有房地产这个巨大的蓄水库吸收了绝大部分货币的话，今天老百姓抢购的就不是房子了，而可能是食盐、粮食、肥皂……
正如同发烧是对炎症的正常反应一样，现在的不动产价格大幅上升，乃是对前一阶段市场上货币大增的一种正常反应。也许我们可以通过政策将房价压下去，却如同把发烧降下去并不会解决炎症一样，压低房价反而会进一步恶化衰退周期里货币的过剩。
这就意味着当前的房地产“过热”，不仅没有“绑架”宏观经济，相反，是房地产延缓了宏观经济的崩溃。中国经济的深层问题，是释放了过多的货币，而没有创造出相应的利润。房地产“发烧”，不动产价格上涨，只不过是经济“炎症”的外在表征，是市场“吸收”货币的自然机制。
尽管靠房地产价格飙升“吸收”流动性是不可持续的，但打压房价，同样解决不了流动性过剩的问题。捅破“房地产泡沫”，不仅不能使过热的经济“消炎”，反而可能导致“病灶”(通货膨胀压力)转移扩散到更危险的部位(如股市、原料，甚至食品)，产生一系列无法预料的严重后果。
抑制房地产过热的治本之策，在于大规模回收流动性，使市场上的货币与实物财富重新恢复平衡。遗憾的是，迄今为止我们并没有在经济衰退的周期里，找到减少流动性的有效途径。经济高潮时的债务，一旦无法通过创造利润偿还，银行利润就会被用来充抵烂账，导致资本充足率下降，贷款规模也会相应萎缩。此时，为了恢复银行的功能，避免伤及正常运营的企业，不仅不能收紧银根，反而要注入更多的货币。美联储正是汲取了上世纪30年代抽紧银根导致大萧条的教训，在应对金融海啸时，向银行注入了空前规模的流动性。而这又为危害更大的通货膨胀埋下祸根。
1998年房改的启示
减少货币不可行，恢复货币与财富平衡的唯一途径，就剩下增加财富一途。这就要求新注入的资金所创造的增量财富(利润)，必须超过存量财富的减少(亏损)。显然，这在下降的经济周期里，几乎是不可能的。那么，中国是否存在这样的可能？让我们回顾一下1997年亚洲金融风暴时的中国经济，当时的国际、国内形势同今天非常类似。
亚洲金融危机爆发于1997年。从1999年开始，中国经济增长开始迅速回升，经济增长率从1998年的7.8%、1999年的7.6%、2000年的8.4%、2001年的8.3%，上升到2002年的9.1%。1998～2002年间，每年基础货币的增加幅度(发行货币)均不低于20%，远高于GDP+CPI的增长率。按正常情况(也就是所谓的“菲利普斯效应”)，本该出现通货膨胀。但是1998～2002年却出现了“无法解释”的通货紧缩。零售物价指数RPI在1998年下降了2.28%，1999年为-3%，2000年为-1.5%，2001年为-0.8%，到了2002年还继续下降了1.8%。消费价格指数CPI1998年为-2.6%，1999年为-2.4%，2000年为-1.3%，2001年为-2.5%，2002年下跌0.8%。出现了逆菲利普斯曲线运行的“反常”经济现象。
回顾当时的经济，唯一重要的宏观变量，就是肇始于1998年的住房制度改革。这次改革的一个重要特点，就是以远低于市场价格的代价，将存量“公房”的产权转移给居民。随后几年，这些不动产陆续上市，以几万元的房改价获得的住宅，在市场上可以卖到十几万甚至几十万元。市场的名义财富在几乎没有新增货币投入的情况下迅速增加。除了微观上居民财产性收入(家庭“利润”)剧增，一个重要的宏观效果，就是大量吸收市场上的流动性。其吸收货币的效果竟如此显著，以致造成经济高增长的同时，通货不涨反缩。